Rezerwy Tethera osiągają rozmiar państwowy

Tethers najnowsze zaświadczenie ponownie rozpaliło debatę w środowisku crypto: czy największy emitent stablecoinów działa z siłą bilansową porównywalną do państwa? Według raportu BDO za II kwartał 2025 roku Tether zadeklarował 162,57 mld USD aktywów wobec 157,11 mld USD zobowiązań, co daje nadwyżkę około 5,46 mld USD. Ta poduszka — większa niż u większości stablecoinów — zapewnia niestandardowy poziom odporności kapitałowej w sektorze opartym na twierdzeniach o parytecie 1:1.

Jak duże to jest?

Poza liczbami z atestacji, niezależne dane dodają kontekst skali Tethera. Messari szacuje, że Tether posiada około 127 mld USD w amerykańskich obligacjach skarbowych (U.S. Treasuries), co plasowałoby firmę w gronie 20 największych globalnych posiadaczy długu rządu USA, przed niektórymi inwestorami suwerennymi. Inne rozbicia rezerw Tethera wskazują na znaczące alokacje w krótkoterminowe instrumenty płynnościowe oraz ekspozycję na aktywa alternatywne, takie jak Bitcoin i złoto — pozycje rzadko spotykane w portfelach prywatnych podmiotów finansowych.

Dlaczego porównanie do banku centralnego?

Istnieją wyraźne paralelne cechy między strukturą rezerw Tethera a bilansem banku centralnego, choć skala jest zupełnie inna. Bilans Rezerwy Federalnej wynosi około 6,64 bln USD, z głównymi pozycjami w obligacjach skarbowych i papierach zabezpieczonych hipotekami na poziomie około 4,77 bln USD. Bilans Tethera liczony jest w setkach miliardów, ale obie instytucje opierają się na U.S. Treasuries jako rdzeniu oraz utrzymują krótkoterminowe instrumenty płynnościowe — reverse repo i ekspozycje na fundusze rynku pieniężnego — aby stabilizować finansowanie.

Kluczowe różnice strukturalne

• Dywersyfikacja: W przeciwieństwie do większości banków centralnych, Tether posiada aktywa cyfrowe i twarde — według rozbicia w atestacji około 8,9 mld USD w Bitcoinie i 8,7 mld USD w złocie. Banki centralne rzadko trzymają kryptowaluty.
• Bufor kapitałowy: Nadwyżka 5,46 mld USD odpowiada w przybliżeniu 3,4% aktywów Tethera, co stanowi poduszkę kapitałową niespotykaną dla banków centralnych, które raczej odprowadzają zyski do skarbu państwa niż zatrzymują kapitał.
• Dystrybucja zysków: Tether wypłacił 7,357 mld USD dywidend w I połowie 2025 roku, co sygnalizuje wysoką rentowność i skalę operacyjną rzadko spotykaną wśród prywatnych uczestników rynku crypto.

Jak Tether wypada na tle innych stablecoinów

Strategia rezerw Tethera kontrastuje z podejściem innych dużych emitentów. Na przykład Circle (USDC) zgłosił 55,7 mld USD rezerw na 7 sierpnia, z silnym dopasowaniem jeden-do-jednego między zobowiązaniami a aktywami płynnymi wysokiej jakości. Circle Reserve Fund, zarządzany przez BlackRock, kładzie nacisk na repo obligacji skarbowych i dług skarbowy dla zachowania płynności. Ten model faworyzuje konserwatywne dopasowanie aktywów zamiast podejścia „poziomu bufora” stosowanego przez Tether.

Implikacje dla zaufania rynkowego

Duża nadwyżka daje Tetherowi zdolność absorbowania wstrząsów, utrzymania wypłat i inwestowania w infrastrukturę bez natychmiastowego zagrożenia dla parytetu. W tym sensie Tether pełni rolę prywatnego zabezpieczenia dla dolarowej płynności na rynkach kryptowalut, dostarczając czegoś na kształt stabilności porównywalnej do polityki pieniężnej — choć bez mandatu, wymogów przejrzystości czy nadzoru regulacyjnego związanych z suwerennymi bankami centralnymi.

Postawa regulacyjna i strategia jurysdykcyjna

W styczniu 2025 roku Tether przeniósł swoją siedzibę prawną z Brytyjskich Wysp Dziewiczych do Salwadoru po uzyskaniu licencji Digital Asset Service Provider (DASP). Salwador wyróżnia się pro-bitcoinową polityką, mającym Bitcoin jako prawo powszechnie akceptowane. Jednocześnie Tether zachowuje rejestrację Money Services Business (MSB) w amerykańskim FinCEN i pozostaje zobowiązany do przestrzegania przepisów AML i CTF, w tym składania raportów o podejrzanej aktywności (SAR) oraz raportów transakcji walutowych (CTR).

Dlaczego ten podwójny model ma znaczenie

Działając z jurysdykcji przyjaznej kryptowalutom, a jednocześnie utrzymując kanały zgodności z USA, Tether zyskuje elastyczność regulacyjną i globalny zasięg. Hybrydowa postawa pozwala firmie korzystać z lokalnie przyjaznych polityk dla rozwoju działalności, jednocześnie pozostając powiązaną z kluczowymi reżimami compliance istotnymi dla relacji bankowych i kontrahentów instytucjonalnych.

Co to oznacza dla przyszłości stablecoinów

Jeśli Tether buduje prywatny „Fed kryptowalutowy”, jego polityka rezerwowa może stać się precedensem dla przyszłych emitentów. Suwerennie duża poduszka wsparta obligacjami skarbowymi, instrumentami płynnymi i aktywami alternatywnymi tworzy model zdolny absorbowąć stres rynkowy i wspierać rozliczenia na dużą skalę w DeFi i na giełdach scentralizowanych. To, czy inni emitenci stablecoinów powtórzą tę strategię, zależy od bodźców regulacyjnych, wymogów kapitałowych i apetytu rynku na ryzyko koncentracji.

Ostatecznie miks skali, dywersyfikacji i zatrzymanej nadwyżki czyni Tethera unikalnym uczestnikiem globalnej płynności dolarowej. Podejście spółki rodzi pytania o rolę sektora prywatnego w utrzymaniu zaufania rynkowego i o to, czy rynek kryptowalut ewoluuje w kierunku kilku silnie kapitalizowanych emitentów, czy też bardziej rozproszonego systemu rozwiązań algorytmicznych i bezzaufaniowych. Dla uczestników rynku wniosek jest jasny: skład rezerw, strategia płynności i zgodność regulacyjna pozostaną kluczowe dla wiarygodności stablecoinów w miarę dojrzewania branży.